【廈門大學】《金融工程》國家級精品課（全61課） P12 - 12.12.[3.3.1]--遠期與期貨價格的一般結論

上一節課我們講了遠期合約定價 我們分了三種情況 一種是標的字上沒有收益 一種是標的字上支付已知收益 一次性的 一種是支付連續收益 那三種定價原理都一樣 先無論有沒有收益 先把它進去除權 除權完了又變沒收益了 那麼大同小異 那我們現在做個一般的結論 那麼因爲各種情況不一樣 所以我們用一個一般的結論 引用一個持有成本的概念 持有成本 我們剛纔就前面的推導中可以看出 其實遠期合約跟現在現貨合約的關係 如果是沒有收益 標的上沒有收益 是不是就這樣 如果是有固定收益 如果是有收益率的 那麼這就是持有成本 持有成本 也就是說在這裏 你去買現貨 借錢去買現貨 是不是現貨需要成本 因爲他沒有收益 所以他淨持有成本就是利息 我要借錢去買現貨 所以這持有成本就是說 你爲了持有這現貨 要淨支出多少錢 所以他等於什麼 等於 所以持有成本就是cost of carry 他等於保存成本 比如說如果我買黃金 黃金要保管 保管保管費 另外買黃金還是要支付利息成本 扣掉這個標的上在合約有效期裏面的收益 黃金有沒有收益 沒有收益 黃金的數量不會改變 但如果是股票 股票如果要拍回紅裏 他就有收益 對吧 所以把收益給扣掉 所以從這可以看出 收益越高 持有成本怎麼樣呢 越低 對吧 持有成本越低的話 那麼這個兩個是不是越接近 對吧 所以這個如果是沒有收益 那麼他持有成本相對比較高 所以期貨價格反而比較高 所以也就是說 收益越少的這個資產 它的遠期價格是越高還是越低 越高還是越低 對 越高 收益越少的越高 因爲它是跟成本 跟持有成本是成正比的 是不是 那麼成本是跟收益是剛剛相反 所以越是沒有收益的 它遠期價格越高 對 所以這個金融上的均衡就是很奇怪 對吧 很多人認爲 這個資產如果收益越多 它未來價格漲得越多 是不是 但是遠期 因爲遠期價格跟未來的漲和跌是沒有關係的 遠期價格是通過無耗力算出來的 對吧 通過無耗力 所以也就是說 你要遠期價格它等多少 它其實跟現貨價格是通過無耗力算出來的 也就是持有遠期和持有這個 現貨 應該是要差不多 對吧 那我 遠期價格因爲受制 那我這個價格的平衡是 買現貨賣期貨 或者賣遠期 或者買遠期賣現貨來構成的 以買現貨賣遠期爲例 我買現貨要付很多的成本 扣掉它收益 對不對 所以我遠期價格 賣的得到的東西 要能夠彌補這些成本 是不是 你看 所以我如果收益越少 我是不是相對成本越高 對吧 成本越高 那我遠期價格就要賣高一點 這樣的話才能夠彌補 就遠期價格跟現貨價格之間差異 是彌補我爲了持有這現貨所付的成本 聽到沒有 對吧 我再說一遍 我爲了去做淘寶 我買現貨賣遠期 是不是 買現貨賣遠期 買現貨是要付出很多成本 所以前面保管成本利息成本 假設都一樣 但是這個東西沒有收益 沒有收益 那成本多少就是多少 我爲了彌補這個成本 所以我今天賣的遠期價格 一定要比今天現貨價格高 對吧 高出來的部分就是要彌補這份成本 因爲到期的時候 兩個價格是不是相等 今天買現貨比較低一點 賣遠期比較高一點 剛好這個差價 其實就是整個成本 對吧 所以用這種東西 你不太好理解 其實你可以把它簡單理解成 其實遠期價格就等於現貨價格 加上一個石油成本 對吧 用這種是不是更好理解 這樣的話比較好運算 比較好運算 它其實就是這回事 所以這個東西 石油成本越高的東西 這一定是 這兩者差價一定越大 是不是 所以也就是說 標的上只要收益越多 收益越多這個就越低 對吧 這越低這兩者差距就越小 明白了 所以對環境來說 它沒有收益 它還有保管成本 所以環境的遠期價格 比現貨價格 是不是要稍微高多一點 就這個道理 那麼這都是指 金融 因爲我們講的都是金融資產 等一下我們講到消費性上 那就不太一樣 所以我們講還有一個東西 那麼我們做個例子 如果不支付 如果不支付紅利 對於不支付紅利的股票來說 因爲它沒有保管成本 和收益 所以石油成本就是 簡單的利息成本 對吧 股票現在都是無值化 所以沒有保管成本 而對股票指數來說 它石油成本就是R減去Q Q就是它什麼 紅利率 是不是 就它紅利率 那對外幣石油成本 就是本幣的利息 就是外國的無匯率 對吧 所以它淨石油成本是這樣 對吧 所以對外國來說 淨石油成本 石油成本不一定是正來的負的 是不是 所以遠期價格 是不是有可能比基金 還要便宜 對吧 所以你們要牢記這個概念 這兩者的關係 從理論上來講 跟預期會漲會跌是沒有關係 只跟這個有關 石油成本有關 是不是 只跟石油成本有關 就這樣的一個概念 反正有什麼東西不懂的 要開始問 因爲前面都相對比較簡單 對吧 越往後的話 稍稍就會難度稍微加大一點 所以你有任何東西 不理解的東西 馬上問 不要緊 有沒有問題 這個東西很可能會跟你直覺 會有衝突 這樣的話 有衝突是最好的 我們就是不斷的要找到 理論得到的東西 跟我們直覺衝突的地方 這樣的話 給你有衝突 跟別人就有衝突 如果我們引入石油成本的概念 如果用這種方法 如果用複利的方式來寫的話 那其實F就等於 S乘以1的C乘以T點T 所以這就是石油成本 對無收益來說 這個C就是R 對吧 對有收益來說 可能就R減去Q 這一次性的東西 要把它折成連續複利的收益 用這種方式來寫 那麼這樣的話 遠接合約的價值 這是遠接價格 對吧 這是遠接合約價值 在這種情況 在標題上沒有收益的時候 直接是這個減去 這個減去這個 那麼這個標題上沒有收益 它石油成本就是R 是不是 所以它應該是 1的R減R 要C減R 對吧 C減去R 所以這個剛纔就是 S乘以1的C減R 對吧 那麼在標題上 如果沒有收益的時候 這個C就等於R嘛 所以R減R不是等於0嗎 所以1的零次就等於1 對吧 如果是標題資產 如果是支付固定收益的 這個東西有點不一樣 要把它轉換成那樣 所以這個東西不可比 三種情況 標題資產如果是支付 已知收益是等於S負的負Q 負Q是 那我們在負Q情況下 石油成本是多少 在收益 收益是有在Q 那石油成本是多少 R減去Q 是不是 R減去Q 所以它R減去Q 所以我們剛纔得到的公式是 S1的C減去R 是不是 C減去R 那C等於R減去Q 是不是 所以這個R跟R是不是就掉了 是不是 那剩下多少 剩下負Q 是不是 就這樣 對吧 所以得到這樣的話 我們就可以得到一個通用的公式 就等於這樣 遠期合約的價值是等於這個 對吧 後面一向都是一樣的 對吧 後面一向都是一樣的 所以這是遠期合約的價值 這是通用公式 遠期合約的價格 遠期合約的價值 對吧 那在不同的情況 直接代成公式就可以 只是支付一次的那個東西 要進行變換而已 那這個到現在爲止 我們也講完了 在完美市場情況下的遠期合約 遠期合約價值 以及遠期價格之間定價公式 對吧 但在現實生活中往往不完美 我們的完美世界假定什麼 假定沒有借貸費用 假定借貸成本都是一樣的 對吧 假定沒有買空賣空的限制 但在現實生活中是有 所以我們就簡單給你們稍微介紹一下 再做一個瞭解 在現實生活中有交易成本的情況下 我們剛纔講了有沒有用 那麼第一種情況就是存在交易成本 假定每一期交易的費率是Y 交易費率是Y 比如說像中國買賣股票 需要交印花稅 還需要交佣金 對吧 那這樣的話假設這個總的費率是Y 那麼不存在套利機會 我們因爲用的都是無套利定價 如果不存在套利機會 這個時候遠期價格就不再是一個確定的值 而是一個區間 爲什麼是區間呢 你看它應該是在這樣的區間 爲了簡單起見 我們都假定標率上沒有收益 如果標率上有收益 就用相應的這個要求改 對吧 在標率上沒有收益的情況下 那好原來就沒有這一項 沒有這一項 是不是 所以原來就等於S乘以1的RT-T 原來遠期價格是這樣 那現在爲什麼是這樣呢 現在的意思是 你比理論價格可以高這麼多 也可以低這麼多 對吧 那如果是高這麼多 只要不超過這個價格 比如說這個是1% 1%就是說你看 這一分配進去是等於這個東西 比這個東西是不是再多1% 也就是說你遠期價格 比理論價高1% 這時候我就可以去套利 那套利我要買現貨 賣遠期是不是 我爲了做套利 是不是要交的負用剛好能1% 這樣我交扣完負用以後 我是不是也是什麼都沒得到 如果低於1%我更得不到 所以就是說只要這個差價 只要這個你漲 理論價格是就這 這個沒有 理論價格就這一項 比理論價格只要高 沒有高過交負用 那OK 這個價格還是可以接受的 它仍然沒有突破 無套利的條件 因爲如果你去做套利 也是賺不到錢的 所以在這種 只要落在這個區間裏面 仍然是沒有套利機會 沒有套利機會 這個價格就是合理的價格 那如果是低於它 現貨價格比理論價要低 低1% 低1%那你可以 按道理可以怎麼樣 低1%那我就把現貨先賣掉 去買遠期 是不是 你賣現貨 如果不算交易負用 你可以得到100塊 可是扣掉賣現貨的負用 可能只能得到99塊 是不是 得到99塊 這個時候去買遠期 對吧 也就是說 這個東西比理論價 仍然有1%的套利機會 但是你這個套利機會 也是要去交出去 對吧 聽明白沒有 所以如果買賣的負用都是Y 那好了 可以在理論價格計算 加一個交易負用 跟減一個交易負用 是不是 所以我剛纔 用這個公式來寫就是說 這個一定等於 如果用簡單的公式來寫就是 F一定等於S 加上一個持有成本 這是在完美市場情況下 在不完美市場情況下 就是正負交易負用 正負交易負用什麼概念 就是你可以 加一個交易負用上去 或者減一個交易負用上去 所以遠期的價格 比這個 這是理論價格 比理論價格 可以多一個交易負用 跟減一個交易負用 對吧 因爲你去做套利 要麼就是買 要麼去賣 無論是買還是賣 你都要交交易負用 所以扣掉交易負用以後 你仍然沒有套利機會 對吧 所以這樣的話 只要價格區間 落在這個區間之內 它一定沒有套利機會 所以我們仍然可以達到一個 無套利的區間 但已經不是無套利的點 在現實生活中 這種事更多 像我們的穀子期貨 和現貨就這樣 穀子期貨和現貨 通常一個月就差10點左右 但不是每天剛好10點 有時候十幾點 有時候只有幾點 有時候甚至還負的 但是隻要這個價差不夠大 你去做套利 是賺不到錢的 對吧 因爲只要去買現貨 賣期貨 你這樣的話費用還是蠻高的 大家最多隻能做什麼 只能做一個基差的投機 比如說正常的是10點 我今天只要到了20點 我就簡單的賣期貨 對吧 等你回來 那這個面臨一個什麼風險 面臨一個期貨漲的風險 是不是 你只有賣期貨 買現貨以後纔有用 但你一旦買現貨 這時候就太高了 我簡單去賭基差纔可以 對吧 纔可以 但賭基差的話 我是可以賭 但是基差因爲受到 標的質量的波動影響 所以我冒很大的風險 對吧 因爲現在基差是2點 我賣期貨 未來回到10點 我不是賺10點 期貨交易的時候就會很低 但是爲了賺這個10點 我要冒很多風險 所以那樣不是套利 是不是 那樣不是套利 所以允許有這樣的一個 上下邊界存在 那麼從這個道理來看的話 做商品交易的交易費用高 還是做金融資產的交易 哪個交易費用更高 商品 所以商品這個期貨市場 它的市場上的實際價格 跟理論價格 偏離的會更遠還是更近 更遠 因爲它交易費用非常高 所以偏離遠一點 你發現了機會 但你去做套利不容易 對不對 越不容易的話 那麼這樣就會偏離越遠 這樣的話投機力量 主導的空間就大一點 我只要不太離譜 在一定的範圍內波動 你們就沒辦法 聽懂這個意思嗎 對吧 所以爲什麼 你從這個基本原理 你也可以看出 爲什麼一個有效的市場 都是要促進交易費用的降低 交易費用越低 是不是越有利於市場的有效性 各個市場就能夠捆在一起 因爲我從這裏買來 到那個市場賣去 這個費用非常低 那就可以把現貨遠期期貨 全部連在一起 如果交易費用非常高 套利的成本就很高 套利成本就很高 區間就很大 區間很大的話 那投機力量就可以去亂來 對吧 市場的這種制約力量 就會少一點 那麼第二個是 如果存在借貸存在利差的話 也就是說 我如果借款利率 用Rb 而借出利率用Rl 現實中經常是這樣 我們去銀行 我們存在銀行的錢 是利息比較低 銀行貸款給我們利率比較高 在這種情況下 那這個價格也就不一樣 對吧 因爲你想想看 如果現在遠期比較高 現貨比較低 那我去銀行借錢 去買現貨 是不是 這時候去賣遠期 這個時候我用的利率 就要用銀行 去銀行借款的利率 是不是 就是銀行貸款給我的利率 所以這個時候 這就是借入 對吧 借入的利率 借入利率就要用這個 所以這個就會高一點 是不是 而我如果是相反 遠期比較低 現貨比較高 我是不是就去賣現貨 賣現貨以後不是有錢了嗎 有錢存在銀行那邊 收到利率就比較低 所以這樣的話 我只能使用這個利率 對吧 所以是套利 是買現貨來套利 還是賣現貨來做套利 因爲使用的利率不一樣 對吧 而期貨那邊差距比較小 因爲期貨只是保證金 保證金這個東西利差差一點 其實可以忽略不計 比較小 但這個現貨是全額來進行交易 它這個利息對它影響就很大 很大的話就允許有這樣的一個差距 對吧 在中國這個差距 是不是相差三個點左右 三個點左右就很厲害了 這區間就允許一個比較大的這種區間 所以一個國家 如果直接金融越發達 兩個存貸利率是越近還是越遠 越近 對吧 如果是完全間接金融 都是通過金融機構來 那肯定就會差距比較大 對吧 所以從這點意義上來說 要多發展直接金融 對提高效率是不是有好處 對吧 直接金融越發展 兩個越接近 越接近的話 這個遠期價格就定價就越合理 那第三個就是說 如果存在賣空限制 而且現貨持有者不一定要去套利 對吧 這什麼意思呢 如果賣空限制 我爲啥要加上前面一句 前面一句就是更嚴謹一點 賣空限制什麼概念 就是如果我現在現貨價格比較高 遠期價格比較低 那我做套利 是不是就可以去借東西來賣掉 然後買這個東西就可以了 對吧 但是如果不允許賣空 我們國家以前股票就不允許賣空 那在這種情況下 只要現貨比較高 遠期比較低 你就沒有辦法 因爲我手中沒有股票 我不能賣 不能借來賣 那我看到這個機會 我不能去做 但是這個東西在現實生活中 它通常是 有股票的人 我一看到 我手中買了一的股票 現在股票的現貨點數是三千點 可是現在的一年以後的遠期的期貨的點數 才比如說兩千點 我手遠一點 那我怎麼做 我可以怎麼做 我直接把什麼 現貨賣掉 直接去買遠期 買期貨 反正我做長期投資 一年以後 我是不是成本一定可以節省一千點 是不是 所以即使是沒有賣空限制 只要現貨持有者 他看到這種不合理 那我可以替代 我作爲長期投資 我既可以買股票 也可以去買期貨 是不是 那我看到期貨便宜 股票太貴了 我是不是可以把手中的股票賣掉 換成期貨 到期的時候效果一樣 我這樣就可以減少持有成本 對不對 所以 如果有存在賣空限制 大家如果都能夠去這樣去做的話 那這樣賣空限制也沒有關係 對吧 自然有人去做 但是如果市場上 投機量非常強 光是靠賣空 因爲大家是拼命的炒現貨 那麼 因爲不能賣空 所以手中持有股票 是不是因爲我 比如說大量去炒一隻股票 這隻股票大量都在我手上 那你已經持有的現貨能是不是很少 那好了 你們就不能賣空 不能賣空的話 你持有股票能很少 所以光是你把現貨賣掉 來買期貨 這力量是不是太弱了 根本無法糾正 對吧 所以如果賣空受到限制的話 嘟嘟嘈嘈 這個會受影響 對吧 即使是現貨持有者 參與去做這種套利 也會受影響 所以我們做了更嚴格的假定 就是現貨 如果根本不參與 那賣空又受到限制的情況下 這下就麻煩了 好 這下就是說 如果現貨低 期貨高 那這不受影響 是不是 我買現貨賣期貨 這不受影響 但是現貨如果比較高 期貨比較低 那就會受影響 那這個假設 因爲賣空受到限制 不是說完全不能賣 就是賣空你需要成本 像我們國家目前就這樣 已經可以賣空了 但是賣空要怎麼樣 你要去券商去借券 借券的成本 百分之九一年 如果借券的成本百分之九一年 那好了 那什麼概念 那也就是說 我如果不考慮利息的話 那也就是說 現貨價格 即使比遠期價格高百分之九 我是不是也不能幹 我既然就賣掉 然後到時候 這兩個一樣的 那這個是不是 我這邊賺了百分之九 但是我要付百分之九的利息 是不是 所以這樣的話 這個如果是借券的成本 那好了 這個價格要低 低可以低這麼多 低這麼多 我都沒辦法套利了 對吧 所以這個公司告訴大傢什麼 賣空限制的打破 賣空是不是很重要 對整個金融市場來說 金融市場我們用的全部是無套利 實現無套利 最關鍵是要允許賣空 對吧 允許賣空 那麼允許賣空 賣空的限制越多 這個國家的定價效率就會越低 所以作爲國家管理者 第一要儘早的允許賣空 賣空在國外最靈活的就是這東西 就是什麼 證券不是像上海股票 你們去所有買股票都託管在一箇中央登記公司嗎 所有人的股票都在中央登記公司去 所以賣空要允許什麼 中央登記公司來做 因爲如果是券商來做的話 好了 你如果股票借我賣 你是不能用客戶的證券的 客戶證券你一旦借給我 客戶要賣股票 你是沒有了 沒有了你是不是違約 所以這樣就會出問題 那我如果中央登記公司來借券的話 我遠遠不會違約的 因爲這證券你買了要託管在這 好了 現在他來跑來借 借了就把他賣掉 賣掉是不是一定要有人來買 比如說你買去 你是不是還是託管在這 所以對我中央登記公司來說 我手中遠遠有券 我遠遠不會限制你來買賣 因爲我不一定是要把 誰的證券借給你 我只要把我手中 你們託管到我這 你法律只要授予我 我託管了那個證券 我可以賣掉它 我遠遠不會妨礙了你們的權利 因爲我手中遠遠有券 你只要一借來 不賣掉也在我這 你賣掉是不是還在我這 因爲我們做金融行爲 就是很怕違約嘛 我這樣的話 讓這個機構參與去做 是不是遠遠不會違約 這種制度 好制度不適用 它一定要讓所有人都能做 但是偏偏這個人不能做 如果中央託管公司 登記公司能夠做的話 那我要收的費用 可是不是KGD 反正我不做也白不做 對吧 你們做了還有各種的危險性 我做了根本沒有危險性 所以我一個人就給你殺到很低 比你們任何人都要低 你們誰也拼不過我 我要使勁降 使勁降 是不是 因爲這個東西 所以一定要推出市場競爭 那我們國家這個非常的保守 保守就是說 這個首先是誰來借券 這東西搞不清 該借能不能讓他借 不該借能讓他借 還有一個東西就是 更噁心的是 借完券賣完了以後 這個收入是不能拿走的 我如果要做對沖 我一定是這股票賣太高 這股票太低了 我一定是賣掉這股票 然後用這個收入去買這股票 是不是 他現在不行 賣掉這股票以後 這所有的收入 要凍結在保證金賬上 因爲我是借券 借券的話來賣券 如果我借券的話 他的意思是 我只要一借券 一賣券 把錢一拉走 到時候我違約了怎麼辦 這股票如果漲到天上去了 我不是死定了 我已經能跑掉了 看起來是不是有道理 他仍然是爲了防範賠錢 可是你 如果是這種能 我應該是防範 可是我剛纔做對沖 這兩個證券是非常接近的 我借這個證券賣掉 然後同時去買這種證券 這樣做對沖 對我這個機構來說 我整個組合 風險大還是小 非常非常小 所以對於風險小的 我如果要收保證金 要收 但收的保證金 是比單筆做要低很多 所以 以後你們去監管部門 一定要注意這點 我不是說 我這個人 我管理制度越嚴格 越謹慎越好 所謂最嚴格就是 我只要有任何風險 我給他收高額的保證金 這樣就不會出問題了 但你如果緊就這個問題 這個問題是借券本身 賣空是沒有問題 但它勢必帶來 整個市場是完蛋了 是不是 就是 做對沖這些人成本非常高 聽到沒有 就是你緊就一個賣空 這些事不會出問題 但是賣空不出問題 就變成 但是你又這麼嚴格 就導致這賣空的路 是被堵死了 一堵死 是不是套利被堵死了 所以對金融管理 你一定要是看全局 而不是看局部 我上次給你講的 那個期權也是這個道理 期權本身是不平衡的 對吧 買期權人一定很多 賣期權人一定很少 我如果用同樣的思路上去 賣期權人是不是風險很大 風險大好 所有賣期權人 都收給高額的保證金 那好了 那你們賣的力量 是不是受到極大限制 那買的人一旦非常多 這期權上就是崩潰 是不是一樣的道理 所以所有這些東西 雖然這邊講的是理論上的東西 但是你要聯想 這樣的公式 那意味着什麼 我們在做制定政策 要注意什麼 是不是 所以在賣空的話 你一定要分門別類 如果是賣空 有人專門做投機的 專門做投機 什麼叫做投機 我覺得會跌 我就借來 把它賣掉 帶它下跌 這種風險是不是很大 做對了賺很多錢 一旦崩上來 是不是虧很多錢 那這樣要不要收高額保證金 要 而且每日定市 對吧 但是我如果是做對沖 我比如說 民生銀行跟浦發 我看民生銀行 水平顯然比浦發銀行 那個行長董事長要高 所以我記住 民生銀行被低估 浦發銀行被高估 所以賣掉浦發銀行 買進民生銀行 這風險是不是相對小很多 因爲未來大牛市 大熊市兩個是不是一起漲跌 我就通過我的研究 通過我的分析發現 這個人的水平就是比他高 在他管理下 他的銀行的業績 就是會比他相對要好 那我賺的是他們相對的東西 那他們的絕對水平 隨着市場波動 已經被我這兩個對沖市說定了 這風險是不是已經小很多 不能說沒有風險 這風險但是是不是小很多 小很多收的保證金 是不是應該低一點 大量做套利 是不是都是買一個賣一個 所以你只要買一個賣一個 風險相對低的時候 只要小了保證金 這樣的賣空的成本就會降低 這樣就會大大促進市場的進步 那如果在中國 這三種情況同時存在 同時存在遠接於期貨的空間 那我們把它堆在一起 就形成這樣的故事 所以在中國 因爲這些東西都有 所以中國的現貨價格和期貨價格 就會允許有比較大的差異 對吧 那這個市場就會不完善 就會不完善 那在完美市場的情況下 可以說賣空成本爲零 對吧 交易費用爲零 兩邊的利息是一樣的 這樣就可以退化到 最原來最簡單的情況 就是退化到 SE的RT乘T的情況 對吧 所以這是一個通用故事 對吧 通用故事 那根據各種情況 你去作爲劃簡就OK了 對吧 那這個是金融性資產是這樣 但是如果是消費性資產 我們這本書的主要的研究對象 是金融資產 但是因爲我們作爲金融學生 現在商品期貨 它從嚴格意義上來說 也是我們金融要關心的 但是不是我們關心的重點 所以作爲本科 我們不花很多的時間 去研究這個東西 但是要給他們稍微交代一下 對消費性資產的定價 要注意一個問題 消費性資產 是指那些投資者 主要出於消費目的 而持有的資產 比如說石油的 銅啊 農產品啊 各種糧食 大衆商品 中國現在非常非常多 越來越多的 推出這種商品期貨 對於消費性資產來說 遠期的定價公司 一定是 這個一定要小一點的 這當然是持有成本的概念 爲什麼 因爲它有便利收益 我現貨有個好處 我有的現貨 你期貨只是合同 你滿足不了生產和生活的需要 而我現貨可以滿足這種需要 所以我持有現貨 比持有遠期 我多一個好處 對不對 所以這樣的話 遠期就沒人要 在同等情況下 是沒人要 就是如果符合套利條件 無套利條件 那我幹嘛要期貨 我當然要現貨 現貨還可以滿足 保證我的生產生活的平穩 期貨只是個合約在那邊 所以它有個便利收益 對吧 如果便利收益 用小外來表示 那因爲是收益 收益是不是使持有成本降低了 使持有成本降低 所以如果這個仍然是 傳統意義上持有成本 那麼如果便利收益 可以用外來表示 所以期貨價格應該是 C減去Y Y是正的 所以減去Y 是不是這個是比原來 一定是不是小於 小於等於S1的C 對吧 所以對於商品期貨來說 它真正定價公司 應該是S1的C減Y 這是便利收益 T減T 那這個東西一定比 我們金融期貨 金融期貨是S1的C T減T 是不是 便利收益一定是正的 對吧 所以減去這個 所以這個一定小於等於這個 所以纔會得到這個 期貨價格一定會小於這個 所以 如果你們下完課以後 晚上回去 你去晚上去查一下 看一下全世界 你可以裝一些期貨軟件 比如說這個武漢財順那個軟件 全世界大量的期貨的行情 你可以看到 你可以看一下 它的期貨價格 但那個軟件上 一個不好的地方 看不到現貨價格 你通過在網上 再搜索一下現貨價格 你對比一下 商品期貨的 現貨價格跟期貨價格 你就可以發現 大量的都是期貨價格 遠期價格比較低 低於現貨價格的 原因就在這裏 對吧 原因就在這裏 通常是期貨價格比較低 而金融期貨通常是 在我們特別是我們國內 期貨價格會略高一點 對吧 因爲它沒有便利收益 所以我們學的東西 要跟現實對照 不然的話 你根據這些學 學了以後 覺得我什麼都會 跑到現實世界上 現實世界一看 怎麼搞 都不對勁 你就覺得 以爲是出現了很多商機 衝進去一搞 搞一下自己 搞死了 要注意 有這樣的區別 便利收益 上次不是跟你說過 比如說 我是養豬的專業戶 我看到 大陸的價格 現在期貨價格相對高 不 這個期貨價格相對低 現貨價格相對高 所以我就把大陸 全部賣掉 去買期貨 半年之後 我的豬全死掉了 是不是 因爲我手中的存貨 一大堆 全部把它賣掉 這就是便利收益 那這樣的話 我們遠期期貨價格 這個一般的定價 我們就講完了 講完了 便利收益是很難去度量的 所以我們在 在我的例子裏面 在碩士生 有一天 有一年 有個人論文就是 那他就去 便利收益 因爲是無法直接衡量 因爲對你來說 對他來說 便利收益是不一樣 每個人都不一樣 所以他們就從 期貨價格和現貨價格 去提取便利收益 然後來研究 便利收益的時變特徵 以及便利收益的影響因素 這叫隱含的便利收益 是不是 是不是可以提取 隱含的便利收益 因爲 持有成本 我可以算得出來 對吧 然後這兩個差距 再跟持有成本 特別在西方發達國家 交易負用都非常低 對吧 交易負用一般來說 有交易負用是正偏負偏 有時正偏有時負偏 你只要是數據異常 正偏負偏都可以抵消掉 所以你這樣的話 去提取便利收益的數據 然後再看它時變特徵 看它影響因素 再進一步去分析 所以金融市場的 一個非常重要的功能 叫信息功能 我們這個團隊 在過去的這個 大概五六年時間裏面 就大量做這個研究 我們現在是做資產定價 資產定價就是說 給你現貨價格 給你持有成本 那你求出遠期價格 是不是 而在市場上 是不是遠期價格 你也可以觀察到 現貨價格 是不是也可以觀察到 那這樣是不是可以 求出持有成本多少 對吧 那期末相對簡單 那如果是遠期期權 其他顏色那高度複雜 所以價格都已經知道 去提取價格背後 所隱含的信息 這是金融的一個 非常重要的任務