【北京大學】《金融經濟學》北大最受歡迎的課程！經濟學必修! P23 - 23.第4講-06股份公司的經營決策——費雪分離定理

為什麼會達成一致 我們把這個圖再稍微多畫一個 把這個圖要縮小一點 剛才這個圖畫得太大了 這是A和B的分紅可能性曲線 這是1,7 這是2,7 這是0 這是分紅可能性邊界 然後再把它縮小一下 然後現在我們再引入一個東西 我可以在這個市場上進行借貸 這是1,7 這是2,7 借貸是什麼意思 就是我可以用市場利率R 比如我們把這個叫C2 我用市場利率R來讓消費者A 不管是A還是B 都可以在市場上用市場利率R來進行借貸 它的預算又會怎麼樣呢 我們假設它就這麼一個三角形的 這地方下面這個是C2除以1加R 如果它可以用R利率來借貸的話 那麼假設它初始的餅富在這 對應的比如說C1 C2 比如初始餅富在這 C1 C2 我們把這裏一撇吧 那麼它就可以通過在資本市場借貸 用R利率借貸 來把它的資源調配成為這個直線上任意一點 這個溫光年應該講過的 你可以調配 比如說你其實想 想是你初始餅富在這 但其實你想1,7少吃一點消費 2,7多一些消費 你會怎麼做呢 你就把你1,7的一部分的消費 1,7一部分餅富存起來 存到市場去 在2,7拿到回報 這樣就把你的消費從1,7轉移到2,7去了 所以引入這個市場利率之後 你發現其實這個消費者 它可以通過市場利率在這麼一根直線上面 去任意地調配它的資源 所以現在我們回到這裏 如果沒有借貸的可能 那麼為了儘可能高地提升它們的效用 A就會認為上市公司應該以這個方式來分紅 B認為它應該用這個方式來分紅 但如果我們可以用市場利率來借貸 我們來看看會發生什麼情況 換這根線 我們假設市場利率R 這根線與這個切在P點 我假設 這根白色線與我的分紅可能性邊界相切於P點 然後過去這個A和B 我用這個 A和B一開始 這畫不太清楚 可能這是之前A的 這是之前A和B的 A B 這是A和B 但現在 因為你可以用這個市場利率R去借貸 所以A和B它所面臨的約束級 就不是這個弧形了 它就擴展到這個直線上了 為什麼呢 因為如果我上市公司的分紅是P這麼多 那麼實際上我可以把這個分紅 分紅通過市場利率在這根白線上做任意的轉換 所以最後A和B一旦引入市場這個東西的話 A和B它的效用最後能夠達到多少呢 A就與它這根白線相切 B與它的白線相切就行了 我把這個叫做A撇 把這個叫做B撇 所以A撇和B撇是嚴格優於A和B的 所以這個什麼意思呢 好再幾分鐘結束 就這個我引入了這個市場的利率的這種 市場利率的這種調配之後呢 實際上提升了我兩個股東的效用 而這兩個在這種情況下 你會發現這兩個股東 他都會同意的分紅的計劃什麼呢 都是P點 為什麼呢 因為儘管P並不是與A一樣 也不是與B一樣 但沒關系 我們可以通過這個市場利率來把這個P這點的分紅的配置 轉換成為A想要的 也轉換成B想要的 所以在這種情況下 無論是A還是B 都會同意我們上市公司以P點這麼一個計劃來進行分紅 而不是A和B 所以他們兩個人是不會有不同意見的 這是我們圖形上畫的 但其實重要的是經濟學的概念 經濟學道理是哪裏 所以這個經濟學概念經濟學道理我們要回到P這一點 我們來分析P這點 P這點很重要 P這點什麼重要呢 P這點它有什麼性質 P這點的性質呢 它是與這個斜率為1加2分之1的這麼一根直線相切 就是在P這點分紅可能性邊界這個弧形 與這個市場 與這個market line 這個白色線我們叫市場線 市場機會線好像叫 忘了 market opportunity line 就白線與黃線相切了 然後這個黃線的斜率是什麼呢 同學們 這個黃線的斜率是企業的投資回報率 所以它才會變化 因為投資回報率遞減 所以它的斜率的絕對值會越來越小 就從這兒移動到這兒 所以黃線每根點上的斜率 就是企業在這一點上的投資回報率 所以在P這點什麼意思呢 P這點就是企業的投資回報率 rate of return on investment 企業的投資回報率等於R 這是P點的經濟含義 就在這一點上 所以當我們說企業應該分紅 分紅應該是按P這個計劃來分紅的 我們說的是什麼意思呢 我們說企業應該選擇分紅計劃 使得它的投資回報率等於市場利率 為什麼 因為如果企業的投資回報率還比市場利率還低了 我投它幹嘛呢 我就減少投資 把這些可以用來投資的資源放到市場上面去存起來 獲得R就好了 反過來 如果企業的投資回報率比市場上獲得的利率還要高 比R還要高 那我就會把資源從其他地方拿過來投在企業上 增加企業的投資 最後一定要使得企業的投資邊際回報率等於市場利率纔行 所以P這個點的概念就是 它含義說 我這個企業就選擇分紅或者選擇投資 選擇分紅就是選擇投資 因為這個地方我們給定意義之後 你決定了D就決定了I 決定了I就決定D 所以分紅決策和投資決策是一回事 所以分紅決策應該是使得我這個企業的投資的邊際回報率 等於我的市場利率 所以在圖形上表現為這兩根線的相切 這是我P點的第一個經濟含義 那P點的第二點的經濟含義是什麼呢 P點的第二點的經濟含義是 我們假設 假設這地方分紅 這P點是第一第二 第一第二 那麼這一點是多少 這點的座標是多少 同學們 就這根白線與這個橫軸的交點 它的座標是什麼呢 當然它縱座標是0 它的橫座標是多少呢 橫座標是第一加上第二除以一加R 所以P點是什麼意思 我們來看這是什麼東西 這是這個企業用市場利率R來貼現的未來的紅利限值和 也就應該等於這個企業現在的價格S0 現在的股價S0 所以這個D 當我選擇P點的時候 如果點不一樣 我們這根白線 任意一點都可以算一個 按市場利率算一個第一加第二的市場價值 任意一點都可以算 所以P點分紅的計劃是使得我分紅出來第一和第二 它的貼現的價值最大化的一點 或者換句話說 P點分紅計劃會使得我企業的股價最大化一點 聽懂沒有 所以在這個地方我們其實講到這個概念 就是P點的含義 就是我應該怎麼分紅 這個企業應該怎麼分紅 我企業應該選擇它的分紅計劃使得企業的股票價值最大化 就等同於我們這兩個線要相切在這 所以這就是我們企業經營的一個目標 所以對上市企業來說 馬上結束了 所以對上市企業來說 它的決策其實是兩階段 它決策兩階段 它做決策 Step 1 就choose choose第一第二 choose它的分紅 to maximize S0 最大化它的價格 股票價格 第二步 stockholder shareholder 應該是shareholder 就是股東 股東 shareholder holder's lend and borrow lend and borrow簡寫了 lend and borrow to maximize utility 所以其實企業經營決策兩部分站在股東角度 第一步 就讓企業選擇一個分紅或者投資的計劃 來最大化企業價值 或者說最大化企業的兩期的貼線的分紅 紅利盒 然後第二步 給出了這個分紅計劃之後 然後各個股東在市場利率上 用r去借貸 來選擇自己的消費計劃 從而使得自己的效用最大化 所以這個兩步 第一步先選擇P 第二步 在給定P所對應的市場機會線下面 各個股東再去借貸 來實現自己效用的最大化 所以選擇A撇和B撇這兩點 所以你會發現 所以在對企業應該如何分紅上面 或企業應該如何投資上面 儘管不同的股東有不同的時間偏好 有的耐心有的不耐心 他們應該同意同樣一個分紅計劃 就是P 所以企業的經濟結構就分成這樣兩部分 站在股東角度 先是決定我應該怎麼分紅 這個標準就是最大化我企業股票價格 第二部分再跟各個shareholder 再去最大化自己的效用 所以就分成兩步 這兩步其實這個概念就是 Fisher Ivan Fisher最早提出來的 所以這個叫做Fisher Separation Separation 就費雪分離定理 這是1930年提出來的 這個算了時間關係我就不講了 所以我們其實這地方看到是對企業經營行為的一個探討 最後再花一分鐘 所以我們看到的就是企業的分紅的決策是怎麼確定的 在這地方就確定了 所以K是怎麼確定的 就是基於市場對企業的一個評價 市場給企業的評價是什麼 就是市場用它的利率 用它的折現率來折現出來的這麼企業的兩期的或者多期的紅利的貼欠額 這紅利貼欠額其實就是企業的股價 所以企業股價反映了市場對企業的一種評價的高低 或者說市場給企業打的分數 所以企業在經營的時候就需要根據市場給的指揮棒來盡可能最大化它的股價 這樣纔能夠使得所有的股東都滿意 後面其實還有很重要的內容 因為時間關係我就不講了 大家回去看看書 下一節課我們再花一點時間再把這地方再講完 今天就到這 下課