【中央財經大學】證券投資學（全28講）何曉宇 P8 - 8.13. 13 有價證券的投資價值分析與估值方法

我簡單稍稍帶一下 我們說第一個問題 第一節的第一個問題 價值與價格的基本概念 這個我不多說了 這誰都應該能夠清楚 主要談一個虛擬資本的問題 虛擬資本 有價證券 包括股票債券 這些有價證券的資本 它不是真實資本 它是虛擬資本 它之所以有價格 是因爲它有一種能力 它能夠帶來現金流 或者未來能夠帶來現金流 那麼它也談到了 它的價格運動是由什麼形式決定的 你看一下就行 123在21頁 我們不用管它 有幾個概念 一個市場價格 內在價值 公用價值和安全邊際 我們主要要注意兩個概念 一個叫市場價格和內在價值 市場價格就是股票市場 現在的價格叫市場價值 內在價值是什麼 內在價值就是說 你這隻股票 這個上市公司 每一個股值多少錢 真正值多少 那值多少錢 受什麼因素影響呢 受它的心理上的價位 它說內在價值有兩層含義 一個是內在價值是客觀的價格 是由內在或者決定的 比如說是供求的關係 和它的情緒的關係 它不影響它的價格影響 但是內在的價值不影響 比如說我們隨便舉個例子 我們說盧州老轎這隻股票 盧州老轎這隻股票 這個盧州老轎能夠賣了那個酒之後 能掙出多少錢出來 每一股它的總資產 然後每一股它能掙出多少錢 每一股攤到每一股上 它大概含金量有多少 還舉一個例子 比如一個金塊 現在不是賣金賣銀嗎 那個金塊 金塊含了多少克的金 這個金本身就值多少錢 對不對 當然說比如說大家都來搶 前段時間黃金這個價格特別高 是吧 創歷史新高 一千三百多 是吧 一千三百多美金 那裏可能是屬於供求的原因 投資者心態 大家後來達到一個什麼 歐洲出現一個什麼呢 停止賣金了 那就不準 就有點像我們現在房屋限購了 對不對 不準賣了 那是屬於是供求啊 受心理影響 但內在價值不受這影響 剛纔我聊的時候 那麼市場的價格受供求的影響 市場的價格又不是完全離譜的 它圍繞着內在價值上下波動 這個書上21頁看那個圖 那個表 價格小於內在價值的時候 比低估了應該買股票 價格高於價值的內在價值的時候 比高估了應該賣股票 這個知道 公用價值主要強調一點 就是大家認可的公正的 比如說我們舉例來說 我們覺得北京的房價太高了 大海的房價太高了 這是公用價值嗎 那麼這是市場價格 那麼我們比如說 我們覺得北京的房價應該是 一萬塊錢一平米 這是大家認可的 或者八千 但是現在可能是五五萬三萬 那麼是市場價格 他說公用呢 我們來看看 投資者參考當前來估計 自己持有的證券價格 也可以運用特定的估值的 模型計算的內在價值 還有幾種公用的情況 採取市場價格來估 用什麼沒有交易的時候 比如說用券商和發行公司之間來公用 這個你知道一下 大家認可的 技術上的認可 大家公認的認可 有時候它就是市場價格 這個值得一講 下邊是一個福利的問題 福利的問題 書上舉了個例子 舉了一個是曼哈島的例子 曼哈島當時是很便宜 從那個別人手裏收購過來的 他說按照這個曼哈島 如果是當時的那個例子 大家看二十四頁 每一平米多少錢 個十百千萬十萬百萬千萬萬萬 三個多億 是不是三個多億 你自己算三個二億 三十二億 我剛纔說了個極端的例子 一百零五個成交日 如果按漲停板算 算一百零五個交易日的話 是一點六個億 每天漲停 如果一百零五個交易日 是一點六個億 這是今天中午 李老師告訴我的 他自己算過 我還沒算 但是我們算過另外一筆賬 你每年我告訴我的同學 你每年攢四萬塊錢下來 如果按照每年 百分之二十的投資回報率算 福利計算 你四十年以後 有幾個億 就你現在二歲 你六十歲的時候 你要養老 你有幾個億養老 每年的投資回報率百分之二十 福利很低 換句話說什麼意思 貨幣是有時間價值 貨幣有時間價值 很多人不理解 很多人 我們比如說買房的時候 我們看到有些農民買房的時候 他有一個動作 他一定要現款買房 後來我就問他 我說你爲什麼要現款買房 他說我要不要跟銀行利息 我跟銀行利息 我的媽的很不划算 而且利息還高 百分之五點多 要百分之六 他根本不知道他現在 比如說你現在一套房三百萬 他現在掏出三百萬來 和他花了三十年掏出三百萬來 完全不是一個概念 我告訴你 先不說通貨膨脹 就說我 現在住到那一片 上帝那一片 我研究生畢業的時候 那一片的房價多少錢 一千多塊錢 一千多塊錢一平米 十萬塊錢 買多少 買買買買買買買 買多少房了 現在賣 貴一點的幾萬塊錢 最少也就 至少得快兩萬塊錢 最少 對不對 所以說你 有一個通貨膨脹的問題 還有一個福利的問題 所以說你去找銀行借錢 注意聽啊 你們將來都要去找銀行借錢 不要去農民意思 覺得你虧了錢 交給他利息了 你先把錢拿出來花了 你就賺了錢 這個利息是你應該交的 因爲那後邊的錢 本身就沒有現在的錢值錢 好 下邊是限值和貼現 這個我不多說了 你都學過啊 這個貨幣銀行學都學過 我不簡單說 就貼現回來 叫限值 這個你們看一下就行了 這前邊我都不聊 聊一個的是 一個股票 這個債券的幾個收益率的公式 我們要要 注意一下 一個33億 當期收益率 當期收益率定義爲 債券的年利息收入 以買入債券的實際價格的比例 這個公式給我背下來 可以簡單的計算 就有個有個題 Y等於C除以P 這公式很最簡單的 還有一個公式叫到期收益率 到期收益率的公式 在到期收益率 我給你說一下 是債券未來現金流 限制等於當前價格 所用的相同的貼現率 二期這個公式要要 二期這個公式 因爲爲什麼跟你們說 現在我在跟他們講 那個證券從業人資格考試 他們在考這個東西 就在考這些 還有一個公式叫做 持有期收益率 在36億 持有期收益率 是指買入債券到 賣出債券期間 所獲得的連平均收益 它以到期收益率的區別 僅僅是 以莫比現金流 是賣出價格 而非債券到期 就還沒到到期的時候 已經賣出去了 持有期的時候 210這個公式我們要要 210這個公式 然後是利率的風險結構 利率的風險結構 這個概念我不說了 大家知道了 劃下來兩三行 劃下來就是了 利率的風險結構當中 有幾個比較重要的問題 就是他這幾個理論 和這個收益率曲線的類型 這個可能你們在學金融市場學 和貨幣銀行學 那些課程也學過 在39頁 這個很重要 收益率的正向的利率曲線 反向的水平的 平直的和拱形的利率曲線 四種 這個書上圖二三都有 跟着劃下來 圖二三要這個公式 然後是三個理論 大家注意這三個理論 哪三個理論 預期流動性偏好 市場分割 預期是什麼 什麼的預期 對什麼的預期 利率的預期 我們來看 這個知道 這個很重要 39頁 市場預期理論 又稱爲無偏預期理論 他認爲利率的曲線結構 剛纔我們說 曲率的曲線結構當中 有四種圖形 對不對 正向的上升的下降的反向的水平的 共性的 他認爲利率的曲線結構 完全取決於市場對這個人們 投資者對市場的利率的一種 市場預期 他的這樣一個預期 好了 流動性偏好 認爲什麼 流動性偏好 就是實際上是投資者更喜歡流動性 什麼強的債券 什麼債券流動性強 短期還是長期的流動性偏好理論的基本觀點 投資者並不認爲長期債券是短期債券的理想 長期貸物 把他說兩個方面的理由 所以你要賣長期債券給別人 別人投資者就要求你給別人一個什麼來補償 這叫什麼補償啊 啊 書上看 這句話畫下來啊 畫下來 投資者在接受長期債券的時候 要求以較長期債券相聯繫的風險給予補償 導致了流動性溢價 給一個流動性溢價的補償 我買短期的債券 可能比如舉個例子 我長期的債券 我買長期的債券 我投資長期的債券 當什麼的情況下 我會出現問題啊 我作爲投資者 我買長期債券當什麼情況下 我我會很虧 利率怎麼着 因爲變變變低 提高了還是下降了 啊 市場上的利率提高了 但是我買長期債券的時候 我得到的利息是固定的 對不對 按照以前那個 比如按照8% 現在已經12%了 我是不是虧了 我要再投資的話 我是不是虧了 我沒有再投資的機會 對不對 如果我在短期的話 我還會再投資 我拿12%了 明白我的意思嗎 所以他要求一個 給一個風險補償 流動性溢價 這句話畫下來 便是遠期利率和未來的 寄期寄期寄期利率 未來的寄期的寄期利率 最後一個理論 也非常重要啊 大家可能學過 但是要回顧 將來我們做債券投資 我們都會遇到的 是市場分割的 剛纔我們談的是 第一個預期理論是 他這個決定於 投資者對市場的利率的將來的走勢 怎麼看 預期 第二個是 短期的比長期的好 因爲長期的 可能會給我帶來風險 我要一個風險溢價 對吧 第三個理論是說的是 兩個市場是分割的 那兩個市場 他說的是 大家來看 他說 按照前兩個理論 他們有一個假設 都認爲這個利率啊 預期啊 可以從一個債券市場 調到另一個債券市場 一個償還時期 自由地轉移到 另一個償還時期 那根本不可能 前面兩個理論 預期理論和 流動性偏好理論 都認爲 它可以不受阻礙地隨便調 但是市場分割理論 他說這個假設是不成立的 好 下面這句話畫下來 市場分割理論認爲 在貸款和融資活動進行的時候 貸款者和借款者 是不能自由地把 利率的預期的基礎 從一個證券的 將證券從一個償還期部分 替換到另一個償還期部分 分爲短期資金市場 或什麼的 那麼在這樣一種情況下 市場分割理論就認爲 市場利率期限結構 取決於 短期資金市場的 供給狀況 或長期資金市場的 供給狀況之間的 比較 這四個理論 我們在這一點 主要掌握那麼一些理論 剛纔說的圖形 曲線的方向 正面的 後面的 水平的 動形的 然後三個理論 股票估值 我們來看看 我們怎麼來 股票估值 這個部分 第一個部分很重要 第一 影響股票投資價值的因素 談了九個點 九個點 第一個點 說的是 哪些東西是影響股票的 內在價值的呢 第一個淨資產 什麼是淨資產 總資產減減什麼呢 總資產減負債 就是他的淨資產 對吧 這個公司本身有多少錢 自己有多少錢 淨資產 高 股票應該漲啊 還是跌啊 淨資產在增加 淨資產比較高 股票是漲還是跌啊 淨資產下降 股票要跌 其實 比如一個公司 他的淨資產很大 他的股票更值錢 公司的掙錢的情況 第二條 說的是公司掙錢情況 預期公司要掙錢不掙錢 這一道題 那何老師 我有一個問題要問你 你說公司掙錢的情況 我覺得這個中石油好像很牛 我覺得中國工商銀行很掙錢 爲什麼股票也不是很牛逼啊 不是盈利水平啊 工商銀行掙不掙錢 相當掙錢 對不對 全世界500強之一 中國石油掙不掙錢 太掙錢了 對不對 他們的股票好像買了之後 不怎麼掙錢 我們在談股票的內在的價值 明白我的意思嗎 我沒有說炒股票 我們還記得 那個30塊錢的杯子 賣到多少錢呢 一個億了 那有很多別的因素在導致 現在讓我畫一個 好 盈利水平肯定是掙錢的公司 肯定是股票 至少理論上 他是一個導致 對不對 第二個是鼓勵政策 鼓勵政策 什麼樣的鼓勵 他會這個股票漲啊 大家注意 什麼樣的股票 鼓勵政策 他會漲啊 什麼叫鼓勵政策 就是派東西 是吧 分配 有一隻股票叫五糧液 五糧液 當時他那樣的 很多年都沒有去掙東西了 這個後來就是那個 有一個老頭 帶他的祖孫三代 去參加五糧液股東大會 他們家裏買了不少 就在會上憤怒聲討五糧液 我們一家三口都 豁你們的五糧液 就是買股票的意思 他們的股票 年年來可利無收啊 後來這事就鬧出來了 鬧出來了之後 就鬧到證監會去了 鼓勵政策 注意聽啊 鼓勵政策 分得多 比方十送十 派二 派兩塊錢 是吧 不是兩分錢的問題 兩塊錢 十送十 那叫什麼呀 股票漲還是跌呀 現在好多搞綠帽交易的 都是出這個 他們提前知道 股東大會要開之前 就知道股東大會 他的預案 高送配的提前告訴 告訴他們去買 你像那個 深發展這隻股票 深發展的股票 從原始股一塊錢買過來 到了不到 不用到現在 已經翻了一千多倍 爲什麼翻一千多倍 就是因爲它有很多的送配 通過這個 通過送配 通過高高那個 來玩玩 現在已經翻了一千多倍了 也一塊錢 來看快點 42億 公司的股利政策 股價的 股票的價格 以股利水平成正比例 不同的股利政策 對過期股利收入 有不同的影響 股份分割 分小 分成少的 比如說 以前老的一些上海的股票 一股幾百塊錢 太高了 分割成 分割了之後 對股票是漲還是跌呀 增資和減資 一般情況下 增資是股票往上走 減資是股票往下走 暫時不進入 有時候現在 尤其是現在上市公司 惡意的增資 對不對 搞那個圈錢運動 股票也要 最後一個資產重組 資產重組 資產重組是什麼 大家注意看 重組重組一定是 比較好的方向發展 改造了之後 重組了之後 我印象特別深 我小時候特別討 我跟你們講過 那都是 小學就拿着菜刀亂砍人的那種 資產重組 未必股票價格一定要高 對不對 要看你重組的效果怎麼樣 我們現在很多地方政府 重組都是計劃性的 就像我們那個老師一樣 你們倆坐在一起 你幫助他 侯耀宇很爛的 很好的 也幫助他 有的那個 比如山東的一些 比如青藤海爾 青藤海爾是很好的一個企業 我去拉一個很爛的冰箱企業來 我們重組在一起 沒準那麼 那個青藤海爾 當然也沒有完全 所以資產重組要看情況 但是一般情況下 有資產重組這個消息出來的時候 或者說還沒有出來 一定股票是要上來的 人們覺得要重組 肯定是要重組的 好 這邊講的都是六個內在的因素 快點 六個外 三個外在的因素是宏觀經濟形勢 宏觀經濟形勢 第一個是好股票往上走 貨幣政策 財政政策 收入政策 監管政策 如果對股票有利 股票是往上走 第二個是行業因素 注意聽啊 行業因素 這個行業的發展情況怎麼樣 我們來看現在發展的比較好的行業 哪幾個行業發展比較好 中國哪幾個行業發展 房地產行業怎麼樣啊 好還是不好 總體上來說 房地產行業 這十來年整個情況怎麼樣 還是挺優異的 金融行業發展的怎麼樣 金融 金融行業 旅遊行業發展的怎麼樣 電力行業 哪個行業發展的好啊 我買的肯定是好的行業 比如說我隨隨便便幾個例子 紡織行業怎麼樣 紡織 那個那個 我就住在那個那個相思灣那個 就是那個清風茅房廠 清風茅房廠 整個人他把場地什麼的 華潤收購來 搞成一個那個那個相思灣那個樓盤 那就說明什麼呢 那個那個行業不行 他都被收購了 我的廠都到敗敗完了 這個這行業的 第三市場因素 注意聽市場因素 事實上是預期 比如說現在我們的股票情況怎麼樣 還行 但是不是特別 對吧 但是也不是特別的絕望啊 大家都覺得就是平穩 現在的股票市場比較平穩 這就是預期 如果是恆火 比如過段時間我們2000 現在2700點 我們馬上衝3700 4700 5700 57000 一下火起來了 那就預期 有沒有影響股票 好了 這個不多說了 下面有幾個比較重要的模型 在45頁 快點 有一個叫零增長模型 大家聽說過這個這個模型沒有 聽說過是吧 學金庸的應該聽說過這個 好 零增長模型非常重要啊 就是股息的增長率等於零 零增長模型217 這個公司給我背下來 股息的增長是零 就每年派的股息就是那一分錢 每年都是一分錢 沒有增長 今年是一分錢 明年是一分一就增長了 好 下邊是46頁 不變增長模型 不變增長模型是兩部分組成 一部分是股息不變增長率還是不變的 就零的 第一是那個股息按照不變的增長率在增長 啊 在增長 還有是按照固定的絕對值在增長 就不變增長模型呢 是什麼意思呢 他的股息在增長沒增長啊 剛纔說的零增長是不增長了 這個是增長不增長增長 但是呢 還是按照一個固定的不變的 對吧 比如說我每年增長10% 對吧 另一種來是固定不變的絕對值增長啊 它是兩種 一種是按照股息 按照不變的增長率的增長 一種是按照固定不變的絕對值的增長 都是好 大家要把這個公式當中47頁22221 這個公式畫下來 可變增長模型 可變增長模型主要是兩個 我們談二元的 主要談二元的 二元的在48頁 辦的書48頁 分成兩段 L時間 L時間之前 比如說一年 一年以前 一年以後半年半年以前 半年以後 一年以前是按照股息 是不變的增長率 就會有10%的增長率的增長 一年以後是以另一個增長率 20%的增長 可變增長模型 這個公式是後邊這個公式 看一下 例子你看一下 都能看得懂 好 我簡單的提一下 注意聽啊 債券的估值的標準 主要是類似什麼 當期收益率呀 持有期收益率呀 明白了 股票的主要是幾個模型 零增長模型 無變增長模型 可變增長模型 這三個模型 我們來估它的值 估它的值多少錢 下邊是一個方法 是比較重要的方法 叫市盈率 這個公式 這個市盈率的概念 大家一定要好好地給我牢記住 市盈率 這是我應該說 我們將來講財富指標的時候 也要講市盈率 這是最重要的一個 我們現在中國玩股票啊 有點亂 不太看市盈率 哇 市盈率那麼幾萬倍的股票還在漲 市盈率十來倍幾倍的股票 沒怎麼見動靜 有點亂 其實這是不合理 正常的情況下 市盈率太高的股票 有個什麼問題啊 風險 我給你們講過那個昇天帝 昇天帝 有這隻股票的市盈率 曾經達到了幾萬倍 中國證券報就寫了一篇文章 來諷刺挖出這個昇天帝 就天地之間還有沒有敢稱 沒敢稱啊 就算一個小姐陪你跳一次舞 要一千萬 那是人嗎 天使下人間了 沒敢稱啊 好 市盈率等於每股價格除以每股收益 每股價格 你想他幾萬倍 他怎麼可能 他難道買幾萬塊錢一股嗎 不是 價格並不是很高 最多一二百塊錢 每股收益多少 零點零零零零零零零零 翻過來不就是幾萬倍 幾千萬倍 明白我的意思嗎 基本上不掙錢 但這樣的市盈率 其實是沒有什麼 沒有什麼的實際意義 因爲 你理解我的意思嗎 他零點零零零零零多少 翻過來不就是幾萬倍了嗎 幾十萬倍了 這是沒有實際意義的 正常的市盈率 國際上正常的市盈率 是十五倍到二十倍 如果你超過了 十五倍到二十倍 你這個市盈率就比較高了 那我問你一個問題 你們現在馬上就給我調研一下 我們中國目前的市盈率 股票的市盈率 平均的股票 動態市盈率和靜態市盈率 多少倍啊 一般正常的情況下 肯定是超過這個 這個方法是很重要的一個方法 市盈率 還有一個方法 我們不管市盈率 貨標那些方法 你自己看看就行了 叫市淨率 大家注意啊 市淨率在五十二億 市盈率是每股價格除以什麼 什麼叫收益 掙的錢 市淨率是每股價格除以什麼 除以什麼 淨資產 這個每股價格除以每股收益 和每股價格除以 每股淨資產的區別 每股淨資產表示的是 我一個股份 這個公司能夠給我 代表我還有多少資產 是不是這個意思 公司有多少錢 每股收益是我能 這個一個股能夠掙出來多少錢 是不是 是有區別的 對不對 所以每股市淨率 這個方法 背下這個公司 每股價格除以每股淨資產 是指每股股票 所含的實際資產的價值 如果你的股票 跌破了你的 通常認爲股票下跌的底線 他說他認爲是股票下跌的底線 爲什麼說是股票下跌的底線呢 如果說跌破了淨資產 就是淨資產就說明 我投的錢 投了一塊錢 淨資產是一塊錢 還值一塊錢 我投了一塊錢 他們現在五毛了 是不是我賠錢了 是不是股票下跌的底線 我不能接受的 當時有一個股票 在美國上市的 丁磊的網易 他都暈菜了 當時在美國上市的時候 曾經股票跌過了一個美金 幾毛馬上要被摘牌了 被摘牌了 後來又被撈回來了 好 這是市淨率 好下邊這個畫下來啊 市淨率越大 說明股價處於較高水平 市淨率越小 說明股價處於最小水平 較小較低水平 這句話知道一下就行 最後一個 是關於期權權證和可轉換債券 可轉換證券 主要是這個的一些估值的情況 這個不是我們的重點 但是我們也瞭解一下 期權的 在53億快一點 53億期貨價格相當於 交易者持有的現貨金融工具 到期日所必須支付的淨成本 所謂淨成本是 只因持有現貨金融工具 所取得收益 購買金融工具而付出的 融資成本之間的差額 在現貨金融工具價格下 金融期貨的理論價格相當於 現貨金融工具的收益率 融資利率 以及持有現貨金融工具的時間 有這個一個公式畫下來 229這個公式 你自己回去好好看看 知道一下就行 那麼這是期貨 期貨 影響期貨的主要因素 也說了一點 我們不一一管它 下邊是期權 期權分爲 內在價值時間價值 期權的內在價值 在54億 期權的內在價值 是指的期權的買方 如果他執行了 這個權利 期權的買方他有選擇權嗎 可以執行可以不執行 當不利他就不執行 當他有利執行了之後 他獲得的收益 就是期權的內在價值 有幾個例子來說 我花了五塊錢 期權費是一塊錢 一共花了六塊錢 我買的但是這個股票 後來漲到了十塊錢 我的成本就六塊錢 我掙了四塊錢 四塊錢的就是 我期權的內在價值 我帶來的收益 有三種期權 一個叫實質期權一個虛質期權 一個評價期權 評價期權就是沒掙錢 虛質期權就是低了 不執行了 實質期權就是高的 四塊錢就是實質期權 時間價值 是指的對外的價值 期權的買方購買期權 購買期權 而實際支付的價格 超過期權內在價值 那一部分價值 他買期權 花的錢支付出來的價格 我買這個期權 一共收了 你的內在價值四塊錢 我買的是十塊錢買的 我花了六塊錢 那部分價值是實際價值 影響期權的主要因素 第一個協定價格 以市場價格 五十五頁協定價格 以市場價格 第二個權利期間 第三個利率 第四個標的物價格的波動性 第五個標的資產的收益 這麼五個我不一一說了 我說一個 標的物價格的波動性 我們來看標的物價格波動性 標的物比如說是股票 股票的期權 股票的價格波動的越大 是不是期權價格的越高 股東的價格波動的越小 沒什麼波動 股票一直在兩塊錢在那晃 期權的價格就低 因爲爲什麼 他之間的收益沒什麼大差 也沒波動 下邊是可轉換證券 可轉換證券 這主要就是指的可轉換債券 可轉換債券是個什麼東西 是一個債券 但是這種債券將來可以轉換成什麼呢 股票 爲什麼要玩可轉換債券 發行這個公司他發債券就發債券 爲什麼要轉成股票 爲了他的市場負債的比例 對不對 爲了他刺激這些人來買這個債券 對不對 好有一個轉換比例 232 轉換比例 等於可轉換債券的面額 除上轉換的價格 那麼可轉換債券的價值呢 說了那麼幾個 一個是投資價值 一個是轉換價值 一個是理論價值 一個市場價值 有那麼四個價值 我們舉個例子來說 轉換價值就等於 股票的市場價格 乘上轉換比例 其他的 瞭解到每一個的概念就行了 什麼叫可轉換債券的理論價值 什麼是可轉換債券的市場價值 什麼是他的轉換價值 什麼是他的投資價值